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Les taux réels sont la vraie affaire

Puisque les taux d’intérêt resteront élevés pendant longtemps, comme ne cessent de le marteler la plupart des banques centrales dans le monde, les taux obligataires autrefois impensables sont devenus la nouvelle normalité. 

Par Ric Palombi, CFA
En tant que gestionnaire de portefeuille principal, Ric a plus de 20 ans d'expérience dans le secteur. Ric assure la direction de l'équipe de recherche en tant que gestionnaire de portefeuille en chef pour nos actions internationales et revenus fixe.
  • Jusqu’où les taux obligataires augmenteront-ils?
  • L’évolution des taux réels
  • Où se trouvent les occasions

Les investisseurs tentent de se faire à l’idée que les taux d’intérêt resteront élevés pendant longtemps, comme ne cessent de le marteler la plupart des banques centrales dans le monde. Les niveaux des taux obligataires au début de 2023, autrefois impensables, sont devenus la nouvelle normalité, quoique pénible, et les investisseurs qui ont choisi de faire fi de cette possibilité doivent maintenant revoir leur façon de penser. L’augmentation des taux est si extrême qu’elle a contraint les investisseurs optimistes à capituler et les stratèges de Wall Street à réviser leurs prévisions à l’égard des taux d’intérêt.

Jusqu’où les taux obligataires augmenteront-ils?

Le taux des obligations d’État allemandes à 10 ans frôle les 3 %, un niveau inédit depuis 2011. Aux États-Unis, celui des obligations de même échéance a atteint 5 %, ce qui ne s’était pas vu depuis la crise financière mondiale il y a 15 ans, avant de reculer. Des taux obligataires plus élevés signifient des cours plus bas et des pertes éventuelles pour les investisseurs.

Les obligations ayant la plus longue échéance au monde (c.-à-d. celles arrivant à échéance à la date la plus éloignée) ont été au cœur du mouvement de repli. Ces obligations sont les plus exposées au message selon lequel les « taux d’intérêt resteront élevés pendant longtemps » et, plus récemment, à la crainte d’une inflation engendrée par la hausse des prix du pétrole. La question est maintenant de savoir jusqu’où les taux peuvent encore augmenter.

Cette question est plutôt rhétorique, car nous pensons qu’il est peu probable que les taux obligataires progressent encore beaucoup. Comme pour tous les aspects des placements, il n’y a pas d’absolus; il s’agit plus souvent de nuances entre le risque et le rendement.

L’évolution des taux réels

L’autre élément intéressant de ce casse-tête des taux d’intérêt est l’évolution des taux réels. Le taux réel d’un instrument à revenu fixe désigne tout simplement le taux de rendement d’une obligation (appelé taux nominal) moins l’inflation ou le rendement corrigé de l’inflation. Par exemple, si une obligation a un taux de rendement de 4 % et que l’inflation atteint 4 %, son taux réel sera de 0 %.

Depuis la crise financière mondiale, bon nombre de banques centrales dans le monde ont considérablement assoupli leur politique monétaire pour maintenir les taux réels à un niveau très bas, voire négatif, afin de stimuler la consommation et l’investissement. Leur objectif premier était de relancer la croissance économique.

Toutefois, la forte hausse des taux obligataires nominaux a donné lieu à des taux réels qui se situent désormais fermement en territoire positif sur l’ensemble de la courbe des taux. Toutes choses étant égales par ailleurs, les taux réels plus élevés auront l’effet inverse de celui des taux réels négatifs. Les consommateurs, les entreprises et l’économie réduiront vraisemblablement leurs dépenses et leurs emprunts, ce qui ralentira la croissance économique.

Quelle a été l’ampleur de la hausse des taux réels? L’instrument le plus sensible aux taux réels est l’obligation à rendement réel. Son extrême sensibilité tient au fait qu’elle compense l’inflation, isolant ainsi le taux réel. Prenons un exemple.

La figure 1 montre l’évolution sur cinq ans du taux de l’obligation à rendement réel du gouvernement du Canada à 0,50 % échéant en 2050. Ce que l’on voit est surprenant. Pendant la pandémie, le taux réel de l’obligation avait tendance à être négatif, ce qui était normal étant donné la politique monétaire très expansionniste de la Banque du Canada et ses rachats d’obligations, mesures qui visaient à relancer l’économie, comme nous l’avons expliqué plus haut. Résultat, le faible taux de l’obligation était de -0,35 % en novembre 2020, alors qu’il dépasse 2 % aujourd’hui. Le cours de l’obligation a chuté de 126 $ à 68 $. Nous l’avons dit, c’est vraiment surprenant!

Figure 1 : Rendement à l’échéance de l’obligation à rendement réel du gouvernement du Canada, coupon de 0,50 %, échéant en 2050

Rendement à l’échéance de l’obligation à rendement réel du gouvernement du Canada, coupon de 0,50 %, échéant en 2050

Source : Bloomberg

Où se trouvent les occasions

L’effondrement des cours est brutal, mais nous trouvons des occasions intéressantes à ces niveaux, car les paramètres fondamentaux commencent à l’emporter sur le pessimisme. Nous pensons que les taux réels ne peuvent pas rester à des niveaux aussi élevés de manière durable et diminueront à moyen terme.

La thèse de l’achat repose sur deux scénarios. D’une part, l’inflation semble atteindre un sommet et toute baisse serait favorable aux obligations à mesure que les taux diminuent. D’autre part, les taux réels élevés ralentissent l’économie ou, pire encore, l’entraînent en récession, ce qui inciterait la Banque du Canada à assouplir à nouveau sa politique monétaire pour faire baisser les taux d’intérêt et les taux réels et faire remonter les cours obligataires. Quel que soit le scénario, cette obligation à rendement réel offrira un rapport risque-rendement très favorable.

Les deux dernières années ont été difficiles pour les investisseurs en titres à revenu fixe. Pourtant, il y a des occasions intéressantes, comme c’est le cas lors des replis boursiers. Nous trouvons actuellement de nombreuses occasions, notamment dans le segment des obligations à rendement réel.

 

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